Em geral, taxa real é um fenômeno ligado às escolhas intertemporais dos agentes econômicos

Pesquisador do BTG Pactual e do FGV IBRE e doutor em economia

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19.set.2026 às 23h00

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Em artigo publicado na quarta (16), Guilherme Klein, professor de economia da Universidade Federal do Rio de Janeiro, reagindo à minha coluna anterior, em que tratei de juros reais, apresentou inúmeros trabalhos que documentam que há assimetria no repasse cambial. As desvalorizações do câmbio geram repasses para os preços domésticos mais intensos do que as valorizações.

Dessa forma, em cada ciclo de elevação e redução do câmbio haveria um resíduo inflacionário que requereria juros reais mais elevados para manter a inflação na meta. A variabilidade do câmbio faz com que o juro neutro da economia, isto é, o juro real que equilibra oferta e procura em uma pequena economia aberta, seja maior. Como o real é uma moeda com uma das maiores variabilidades diárias, este seria um dos fatores que explicariam os elevados juros reais no Brasil.

Apesar de lógico, não estou convencido de que o juro real mais elevado, produzido por essa assimetria do repasse cambial, não geraria outros impactos sobre a economia e o equilíbrio final fosse outro. Fica cá o trabalho para Guilherme: construir um modelo de uma pequena economia monetária aberta em que há algum motivo para o câmbio variar —isto é, seria interessante que o modelo tratasse a variabilidade do câmbio como algo endógeno à economia. E, nessa estrutura, derivar se maior variabilidade gera juro neutro real maior.

A questão teórica é muito interessante, pois temos uma situação em que um fator monetário afeta o juro real. Em geral, o juro real é um fenômeno ligado às escolhas intertemporais dos agentes econômicos. De qualquer forma, e dada a premência que temos em propor medidas que reduzam o juro real da economia brasileira, vamos considerar que o mecanismo sugerido por Guilherme ocorra. Nesse caso, o que fazer?

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A primeira sugestão que imagino seria reduzir a mobilidade de capitais. Adicionar restrições à internalização ou ao envio para fora de recursos financeiros.

A grande dificuldade com essa sugestão é que ela pode diminuir o juro pela redução da variabilidade da moeda, mas, por outro lado, pode elevar os juros pela elevação do risco-país. Qual fator dominará? Não tenho ideia.

Para o leitor entender melhor, é útil separar o juro real de curto prazo brasileiro em três fatias: o juro americano; o prêmio de risco e o diferencial de juros entre Brasil e EUA livre de risco.

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O terceiro fator é afetado pela política fiscal diretamente. Sempre que o gasto público real cresce mais rapidamente do que o potencial da economia, ele pressiona a base material da economia e, portanto, pressiona juros. O mesmo se aplica ao fator para o qual Guilherme tem chamado a atenção.