Em encontro que reuniu gestores, traders e ex-integrantes do governo, participantes do mercado questionaram a comunicação mais recente do Copom

Um jantar que reuniu um grupo seleto de participantes do mercado, incluindo importantes gestores e traders e ex-integrantes do Banco Central e do governo, teve a política monetária no centro do debate. Não faltaram críticas à comunicação da autoridade monetária e à sensação de que há uma falta de urgência no lado da inflação. “Tempos desesperadores exigem uma comunicação desesperada”, resumiu um dos presentes.

Nos relatos do encontro obtidos pelo Intraday, três pontos foram tratados como particularmente relevantes: a percepção de que a ata do Copom deu mais peso à atividade econômica do que à inflação; a caracterização da depreciação cambial como um choque exógeno; e a sensação, entre alguns participantes do mercado, de que o BC já não mira o centro da meta de 3%, mas sim um número mais alto.

O debate sobre a meta de inflação, em particular, foi algo que chamou atenção no jantar.

“Houve amplo consenso entre os presentes de que o BC já não está efetivamente perseguindo o centro de 3% de sua meta de inflação. Em vez disso, sua preferência revelada parece estar em algum ponto mais próximo do limite superior da banda de tolerância, entre 4% e 4,5%”, diz um dos presentes. Esses são os níveis mencionados como aqueles nos quais as expectativas de inflação de longo prazo devem se estabilizar.

E, nesse caso, se consolidou a sensação de que os mercados parecem dispostos a conviver com isso, desde que continue em pé a ficção de que nada mudou. “É exatamente por isso que os participantes consideraram perigosamente contraproducente qualquer discussão sobre uma revisão formal da meta de inflação”, observa.

“Tornar essa mudança explícita quebraria o encanto. Aquilo que os mercados estão dispostos a tolerar como um desvio implícito poderia se transformar em um problema de credibilidade muito mais sério caso fosse formalmente reconhecido”, diz. “A ficção só funciona enquanto ninguém a chama de ficção.”

No debate sobre a política monetária no curto prazo, mais especificamente sobre a ata do Copom, foi predominante a interpretação de que o BC tentará resistir até as últimas consequências para evitar abrir a porta a novos apertos na taxa de juros, mesmo ao custo de parecer mais desconectado da evolução das expectativas.

Entre os presentes, houve alguma insatisfação com o fato de a atualização do parágrafo 9 da ata do Copom, que trata das expectativas de inflação, não ter trazido atualização relevante, mesmo após o forte movimento observado no Focus e na inflação “implícita” de mercado. Além disso, com a introdução do parágrafo 10, no qual são listados os choques de oferta e seus efeitos sobre a atividade econômica, os participantes do mercado avaliaram que o peso atribuído à fraqueza da economia pareceu “desproporcionalmente elevado” em relação à deterioração do cenário inflacionário.

“Mas existe um limite para o tempo em que essa desconexão pode persistir”, observa a fonte. “O BC pode conseguir ignorar uma deterioração das expectativas por uma ou duas reuniões. É muito mais difícil transformar isso em uma estratégia sustentável.”

E, nesse sentido, o parágrafo 10 da ata foi alvo de críticas vorazes dos presentes, que reprovaram a tentativa da autoridade monetária de enquadrar o desafio inflacionário como fruto de diversos choques de oferta. A menção ao petróleo e ao El Niño foi vista como negativa, já que esses dois itens já faziam parte da discussão há pelo menos seis meses e nenhum deles impediu o BC de continuar a reduzir a Selic.

“Um dos participantes levantou uma questão pertinente: ‘quanto de um choque nos preços do petróleo efetivamente chega à inflação doméstica quando o governo está, na prática, protegendo os preços da gasolina e do diesel desse ajuste?’”, relatou a fonte.

Além disso, as implicações do fim da escala de trabalho 6x1 também foram colocadas como outro exemplo, já que essa discussão não era algo imprevisto.

“Mas o argumento mais controverso foi a caracterização da depreciação cambial como um choque exógeno. Isso provocou bastante estranhamento”, diz o profissional. “Afinal, a depreciação cambial não é necessariamente independente das escolhas de política econômica doméstica, da credibilidade do arcabouço macroeconômico ou da própria postura da política monetária. Tratá-la como uma perturbação externa traz o risco de ignorar justamente os canais pelos quais a credibilidade da política econômica afeta a inflação.”

A sensação predominante no jantar foi a de que o BC pode estar começando a preparar o terreno para uma estratégia de “look-through” (olhar através), em que se poderia tolerar pressões inflacionárias temporárias sem responder com juros mais altos. Os investidores, porém, listam alguns problemas, como o fato de as expectativas de inflação não estarem firmemente ancoradas, quando essa ancoragem seria um dos pré-requisitos para desconsiderar um choque temporário, e o fato de ser difícil desconsiderar esses choques quando os efeitos de segunda ordem já são visíveis.

Apesar de o BC ter sido duramente criticado, houve um reconhecimento de que a autarquia está em uma “posição difícil”, diante das restrições fiscais e de um ambiente macro cada vez mais complexo.

“Ainda assim, houve também uma forte convicção entre os presentes de que, se a situação chegar a um ponto crítico, o BC acabará fazendo o que for necessário, inclusive voltando a elevar os juros”, diz o profissional. Grosso modo, o BC continua a ser visto como uma âncora para os mercados, sobretudo diante do aumento da incerteza no curto prazo.